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【超級對話】洪灝:市場再次處于一個重要的十字路口

交銀國際洪灝表示,經濟周期的波長和股市收益率周期一致。從經濟短周期的波長得到的850天移動均線,恰好與中國股市的歷史性拐點相吻合。其“潮汐”理論顯示,市場再次處于一個重要的十字路口。

圖片來源:東方IC

記者 | 王淇悅

編輯 | 崔宇

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9月初,在上海市陸家嘴交銀集團所在辦公樓金磚大廈的21層,我們專訪了洪灝。

洪灝是交銀國際研究部負責人、董事總經理,也是特許金融分析師(CFA)形象代言人、中國首席經濟學家論壇理事。他曾任中金公司首席全球策略師,花旗集團全球市場策略師,摩根士丹利亞太地區股票分析師,以及BMC中國研究董事總經理,是彭博、CNBC等財經媒體青睞的財經分析名家。

我們的采訪定在工作日的一大早,上海連日陰雨,陸家嘴上班人群匆忙,交通堵塞。洪灝身著深色西服套裝,準時到來。白襯衫,紅色領帶,襯衫長袖上別著精致的袖扣。這是他的經典造型。洪灝說,他所有的衣服都是同樣的風格,只是西服的深淺色度不同,以此減少挑選服裝的精力和時間。

雖然財經明星不少,但洪灝有獨特的個性,同時他又平易近人,似乎和每一個人都沒有距離感。正因為如此,天然適合投行“代言人”這份職業,他的人氣很高。

首席很像是一家投行的形象代表和發言人,在金融圈,首席已經成為機構研究實力和品牌的標志。投研也成為吸引國內外名校畢業生競相加入的職業。國內金融機構的60余位首席經濟學家或研究所負責人,是3000多名投行研究?員之中的佼佼者。高度競爭,適者生存。 頂著?席的光環,他們習慣于?時間頻繁的飛行、高強度的工作和壓?。

洪灝坦言,光環背后承受著非一般的壓力。壓力最大時是對市場的判斷跟大家都不一樣的時候,此時會產生很多自我懷疑,會很煎熬,但這也是研究員是“優秀”還是“卓越”的分水嶺所在。“只有承受非常規風險時,才會真正地獲得回報”。

采訪中一些時間洪灝比較慢條斯理,但談到他感興趣的部分,會語氣鏗鏘有力,整個人也顯得精神起來。他對很多人認為的A股市場是無效的觀點并不認同,并稱回國多年,如今用的分析市場的模型依然是最初他在國外使用的,沒有變。這說明A股市場恰恰是有效的。

影響金融市場的因素很多,高頻的判斷和做預測,預測準確的概率大概是一個首席內心最敏感的地方,當被問及這個問題時,洪灝說,準確率當然非常重要,如果錯的概率太高,那這個分析師的職業生涯基本上也結束了。但他對人生,卻不希望精準地做預測。“預測每次都準的話,人生還有什么驚喜呢?”

當被問及如果不做市場研究,會選擇什么職業時? “希望成為一個作家,或許會像海明威一樣在咖啡館安安靜靜地寫著書。”洪灝說。

以下是界面商學院《超級對話》與洪灝的對談實錄。

界面商學院:現在是2019年9月,回想年初盛行的康波理論,2019年被認為是85后人生第一次的發財機會,如今來看,應驗了嗎?

洪灝:我們近期的研究顯示,經濟周期的波長和股市收益率周期是一致的。從經濟短周期的波長得到的850天移動均線,恰好與中國股市的歷史性拐點相吻合。

指數與均線之間偏離值的850天滾動總和,顯示出明顯的均值回歸特征,并與歷史性拐點一致。我們把這個發現稱為中國市場預測的“潮汐”理論。這一滾動總和現在約為零,并即將轉負。這種情況表明市場再次處于一個重要的十字路口。這也就是機會。同時,需要指出的是,均線上的3200點左右仍將是強阻力位,但這個阻力區間也隨時間推移在下行。

具體看今年以來,中國的股市,按照本地幣種計算,是遠遠跑贏其他國家的。截至9月初,2019年以來,上證綜指上漲21.3%,深證綜指上漲33.2%,而日本、韓國、英國、中國香港等地股市漲幅都是個位數。所以,中國投資者今年在股市賺的錢比其他國家要多。但由于貿易談判還在進行,很多人可能沒有注意到這個情況。

界面商學院:康波理論所言的2019年投資的機會,究竟是指這一年可以獲得巨大投資收益?還是說2019其實是個底部,可以做一些布局,回報在中長期體現出來?

洪灝:還是剛才的那句話:經濟周期的波長和股市收益率周期是一致的。一般來看,得到回報有兩種方式。一種是短期交易的方法,比如比你的交易對手信息多等,短期能賺到的錢都是對手盤的錢,但究竟有沒有人能持續戰勝你的交易對手是存疑的。另一種方式是通過經濟的增長獲得回報。真正長期的回報是從經濟長期的上升的趨勢中,挑選好的公司,作為股東分享增長的收益。這種投資方式我覺得是更靠譜的。

另外,對經濟周期有一個很大的誤解。很多人把周期的波動簡單地理解為像一個鬧鐘,到時間點就開始自動運行。其實不是這樣的,經濟的波動不是鬧鐘。在中國的經濟運行中,周期的回暖必須有經濟刺激政策的主導。在沒有看到周期復蘇的催化劑時,即使周期的時間點已經運行到低點,宏觀變量集體處于低點,由于沒有政策的扶持,也比較難進入復蘇的軌道。

界面商學院:把上述問題再轉化得通俗一些,如果手里有100萬的現金,在這個時間點,黃金、美元、股票、買房,您會做什么?

洪灝:什么讓你開心就做什么。

界面商學院:但我們要投資回報最大化。

洪灝:這就是傳統經濟學上對效用的定義,經濟學總是假設人是完全理性的,假設一件物品給人帶來的用處越多,人就越開心。其實你覺得實際情況是這樣嗎?我相信肯定不是這樣。

界面商學院:所以您的建議是?

洪灝:投資是把現在的消費延遲到未來,期待未來能夠消費比現在更多的東西,但這并沒有保障,所以在這個過程中需要一定的回報去補償。如果從效用最大化這個出發點看,從今年年初開始,我一直建議買黃金。由于美元體系信用缺失等原因,長期來看黃金依然是很好的投資方向。

界面商學院:那買房呢?在2015、2016年的上漲后,按康波理論,預測房價會有一個下跌的階段,但目前一線城市的房價雖不漲了,但也沒怎么跌。今年是買房的好時機嗎?

洪灝:剛需是。經過1998年房改后,中國的住房擁有率超過90%。在這個基礎上,中國人對住房更多是改善性需求。政策的轉向很明顯,“房住不炒”,房子經歷了20年的長期的黃金牛市,除了幾個有前途的城市,在其他的城市買房,回報可能不是很高。

界面商學院:作為金融市場的長期觀察者和研究者,您自己是怎么做投資的?

洪灝:不做。究竟是要現在得到滿足還是以后得到滿足?在有充分的社會保障的社會里,大家應該是現在得到滿足,而不是以后。在過去這么多年,現金帶來的回報,遠遠跑贏其他資產。

界面商學院:但社會保障可能是個低標準的,和您現在的生活相差甚遠?

洪灝:是也不是。人根據當時當下的情況,需求會不同。年老時,就開始做減法了。說到底,主要是看你的人生目標是什么,不能完全用有用性的最大化來定義。

界面商學院:您覺得中國股票市場的有效性如何?

洪灝:很多人覺得中國的股票市場是一個博弈的市場。其實,每一個股票市場都是博弈的市場。我剛從國外回來覆蓋中國市場時,用的都是在國外開發的模型。直到現在,我用的還是二十年前在國外時的模型。這說明,第一,國外市場積累的經驗,國內也適用。第二,說明這么多年市場也沒有變。

界面商學院:市場沒有變是好還是不好?

洪灝:人性是不會變的。只要掌握這一點的話,其實來來去去都是那么些事。

界面商學院:所以,您的意思是您做的工作都是重復性的嗎?

洪灝:當然不是。我是說人性是重復的,但在不同的經濟周期里,每一個市場階段,每一個資產類別,在每一次風波里,表現出來都是不同的。

回到有效市場這個問題,很多人說中國的市場無效,我覺得這是對有效市場定義最大的誤解。有效市場是反映信息的有效性,是市場反映信息的渠道和速度是有效的,而不是指能反映精準的定價。

任何一個好的投資,都開始于一個好的問題。一個好的問題的產生,來自于對現象細節的把握。但所有人知道的知識,對資產的定價卻并沒有產生邊際的效應。一般來說,在有效的市場中,市場的共識會很快進入價格。

舉個例子,中國股市的回報率領先宏觀經濟數據3-6個月。這一輪的反彈來自于去年12月、今年1月。當時市場共識是比較悲觀的。但恰恰是共識覺得這個市場不行,才是我們作為一個逆向投資者介入市場最好的時機。

界面商學院:您認為目前這個時間點上,市場有共識嗎?是什么呢?

洪灝:目前市場的共識沒有二季度時那么悲觀。在搞清楚市場運行到了哪個階段時,我們做投資的人有兩個非常重要的原則,一是要學會忍耐,看看市場有沒有機會,沒有機會就不要做。第二,要知道資產類別內在的價值在哪里,當價格遠遠低于內在價值時,閉著眼買就好了。

界面商學院:現在就是這個時候?現在的共識認為處于低點了,跌也跌不到哪里去了。

洪灝:我沒有這么說。可以說現在股民的熱情處于低潮期,但市場的價格和價值不好說。

界面商學院:今年8月,金融市場上有一個特別受關注的事情就是人民幣匯率破7,您怎么看?

洪灝:人民幣匯率這段時間的波動,由于大家很久沒見到這么波瀾壯闊的行情,有點不太適應。金融市場的定價,如股票、債券、匯率等,有一定的基本面的關系,但人民幣匯率的波動反映的不是問題的本身,而是貿易談判、貨幣政策的選擇、中國經濟基本面的走向等。

界面商學院:這幾年中國的金融去杠桿,是主動去杠桿,為了避免發生類似2008年美國那樣推倒重來的危機?

洪灝:溫和降杠桿,出發點是好的。但歷史上沒有成功的例子。大家一提到杠桿,就覺得不是好事。你覺得呢?

界面商學院:適當的杠桿是好事。

洪灝:什么是適當的杠桿?

界面商學院:在償還能力能承受的情況下。

洪灝:也不一定,只要你借來的錢投資產生的回報比借錢的成本要高,就是一個好的杠桿。債務危機產生的原因,是因為借錢太多,產生了償付現金流的短缺。但是,在這種危機初期時,是可以借新還舊的。這時并不是意味著債務就持續不下去了。只有到借錢還利息時,才會有危機。1997年亞洲金融危機就是如此,很多錢投到沒有回報的項目中。在說到杠桿時,我們要區分,什么是好的杠桿,什么是不好的杠桿。目前看,中國的杠桿與GDP的比率低于其他國家,近年在250%左右。而美國超過300%、日本超過400%。

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